活跃资本市场：A股从此彻底翻身？抑或只是“政策底”？

724会议为股市带来了久违的一天小亢奋。

会议传达的最大亮点是“活跃资本市场”，以及房地产进一步松绑与城中村改造的共振。这些本该是振奋人心的 大利好 ，传递到股市的人气上，却似乎意外的有限。

到底后市是有进有退的稳步上行，A股从此彻底翻身？抑或只是一个“政策底”，提振一小段之后，后面等着的，还有一个“市场底”呢？

(相关资料图)

活跃资本市场

如果说房地产的松绑让人感觉距离还有点远的话，那么 活跃资本市场 就是投资者触手可及的刺激。这个提法在会议通报里的位置还相当靠前，意味着重要程度很高。

历年会议（每季度一次的以经济为主题的ZZJ会议）提及 资本市场 的并不多，所以含义都不简单。包括这一次在内，2018年以来也只有4次提及 资本市场 。我把这4次的时点标在上证指数的周线图上，大家可以很直观地体会一下，包括提出前的市场背景，以及提出后A股的响应。

看上证指数的话，这次提出前好像跌得不多。那只能说明门面指数的优化大有进步，因为无论看沪深300还是创业板，都已经是尸横遍野。所以这次提出的背景与2018年和2022年是有可比性的。

无论从PE/PB分位看，还是从股债收益差的角度看，A股处于估值低位（而且是接近常态极限的低位）早已是业内共识，所以大家都在等待一条有力的导火索，而最有可能成为这条导火索的，就是“政策底”级别的强刺激出台。

这次724会议在框架上已经满足这条导火索的要求，后面还要看相应的执行：要么让不敢进场的资金有信心下场，要么就自己下场。没有配套执行的方针，提出了也只是提了个寂寞。股市只兴奋了一天，演绎的就是这种市场情绪。

也就是说， 相比从此彻底翻身，“政策底”的可能性更大。而且还需具备一个前提，就是后续配套执行能兑现 。

以往更多强调资本市场的融资功能，包括全面注册制、更好服务实体经济之类，说白了就是鼓励企业在股市捞钱，所以有了越来越多的IPO，甚至是今年越来越多诸如“离婚减持”之类不顾吃相的失控现象。上一轮AI行情，就是被这样玩坏的。

泽里的鱼虽然多，但一旦竭了，就不可持续发展了。韭菜的生命力虽然顽强，但过度收割也会伤其根本，差不多了就要呵护一段时间。

会议对经济的定性

回到会议通报的开头，按照惯例，第二段都是对当前经济形势的定性，是下一步政策调整方向的大前提。对比上一次会议（428会议），这次对经济形势的定性有了很大变化。

428那时候的定性是积极的，具体是“需求收缩、供给冲击、预期转弱 三重压力得到缓解 ”；这次724强调的是 困难 ，具体定性是“国内需求不足、企业经营困难、重点领域风险、外部环境复杂”。

困难 的前三项需要的是宏观政策调控，最后一项更多是需要外交的努力。这两个方向在上半年（特别是Q2）确实不尽人意，正好在这个时间节点上，对应两个部门的关键人事调动，大概率就是标志着这两个方向的重要转折（故事太多，暂不展开）。此外，选择在美联储货币政策的转折点前夕，这个时间点的选择也是很有学问的。

回顾Q2的宏观政策力度，确实是偏紧的：

货币 政策的力度偏紧，表现为利率虽然小幅下行，但基础货币的释放也明显减少；体现综合流动性的M1增速持续下行。

财政 的力度也是偏紧，与去年同期相比非常明显。财政半年报出炉之后， 财政收入 的显著增长一度引起热议，但这还是不全面的，因为如果 财政支出 等比例增加，那么财政力度还是积极的。可惜事实并非如此，财政的 净支出 明显不及去年同期。

不过一个好的迹象是，6月份的 财政支出 开始有发力的迹象。

428会议的积极定性，对应Q2宏观政策偏紧；同理，724会议定性经济 困难 ，那么对应下一阶段的宏观政策力度，就很值得期待。

不过最后一句里“韧性”的说法难免会使市场产生顾虑，尽管出发点可能并非如此。因为强调经济的韧性，隐含意思可能是不需要太多呵护。好比夸孩子坚强的时候，一般就是想让他自己去面对难题。

信心已经恢复了吗？

“大力支持”的领域，囊括范围未免有点大。刚看到的时候，我尝试列举这个范围外的行业，发现还真有点难，除了一下子能想到的 大金融、房地产服务 之外，就很难再举例出来。

但会议后第一天（周二）的领涨行业，“大力支持”范围之外的却在前四占了其三。好不容易挤进去的 汽车整车 还在第二天（周三）领跌回去。

不难推断，这正是市场信心依旧脆弱的体现；以及，这次会议通报里“大力支持”、“重点着力”的领域，更多是补短，而不是扬长。

同理，“着力扩大 内需 ”，并不像一些人随意评论的，以为企图靠内循环撑起经济、不思外贸，而是 内需实在太弱 。相比之下，外需还没到需要重点关照的程度。

更客观一点说， 市场信心 也像经济恢复那样，有着明显的 不均匀 。虽然不至于“旱的旱死，涝的涝死”的地步，但距离也不算太远。加上移动换联网给我们每一个人量身定做的 信息茧房 ，让尽管真实的一些宏观数据，也让很多人难以接受。

在点名提振、推动的一众行业里，唯一让人比较难懂的非 旅游业 莫属。特别是今年的旅游业，是少有的强势行业。

虽然节假日的价格都是翻倍起步，3倍以上的也不少见，但很多景点依然是人满为患，为网络提供的各种旅游段子，甚至比疫情前还有过之而无不及。

旅游是一种 可选消费 ，而且是优先度靠后的可选消费，虽然也算是一种精神产品，但主打一个低频。一般是象征繁荣、盛世的一个行业。

4月和7月两次会议都把 旅游业 列入提振、推动的行列，除了税费上的支持，我们还能看到显然是“用心良苦”的节日调休安排。

别小看调休安排，相信不少人是深有体会的：先天喜欢旅行的女性也就算了，即便是理性消费派、曾经一直认为长假出游的都是交智商税的年轻男性，有了孩子之后都不约而同“变笨”，感觉长假让妻儿呆家里会有一种负罪感。于是明知道是智商税的坑，也义无反顾地踩进去。换句话说，一个相当大的群体，假期出游并不是因为想去哪个景点，而只是为了“不负长假”。

业内早有一种共识（只是极少人愿意明讲）：国内旅游创造的是一种无效GDP，因为实质上只是把钱从左兜转移到右兜，不产出有价值的产品，也无助于国力的提升，特别是节假日高度溢价的旅游消费。在强调GDP 提质 的时代，推动旅游业就更难让人理解。

我原本也理解不了，直到我无意间了解到，自己身处的城市，原来在交通拥挤起来的同时，餐饮小食行业已悄然地、大面积盘活了。

今天的旅游早已不限于少数的热门旅游城市，大大扩充的覆盖面，也包含了很多超特大城市。而旅游业，正发挥了曲线激活城市消费需求的功能。

不得不说，这是特殊时期的巧妙操作。但回过头说，这毕竟不是长远之计，因为盘活的消费终究不是消费信心推动的，不是可持续、可升级的。

这次不提“房住不炒”，以后也能随时重提吗？

会议通报出来之后的当晚，铺天盖地的财媒消息告诉着投资者，“房住不炒”首次不提了！然而，大量的评论声中，更多的只是怀疑、不相信。不少人认为，这次不提，以后会议也能随时重提。

悲观到极点的阶段，市场特征之一就是对利好的漠视。

诚然，像央行的季度级以上的会议，有时不提逆周期调节，下一次会议又随时加回去；有时不提灵活适度，下次会议又随时加回去。

但是，“房住不炒”的性质不同：自从2016年底第一次提出（在经济主题的ZZJ会议上），六年多以来从未间断，可见严谨和慎重程度。此其一。

其二，再次强调因城施策+点名超特大城市，这已经不能叫暗示了。

城中村改造的一个必然逻辑，就是租金上升（就算短期有补贴，长期也是要上一个台阶的），带动（dao bi）工资增长。而租金上升的一个必然结果，就是重新激活房价。

注意，“增加居民收入”并不是首提，上一次会议（428会议）就有一模一样的提法。整个Q2下来，成效方面大家都有所体验，这并不是一件短时间能实现的事情。

城中村改造

虽然财媒都在刻意对比与上一轮棚改货币化的不同，但要加速啃动“超特大城市”城中村改造的这块“硬骨头”， 货币化 确实是为数不多的方法之一，甚至没有之一。

货币化 拿到台面上说是不合适的，但实操起来极其有效，不但能加速啃掉硬骨头，在带动消费上也是见效极快——相比产业链逐步展开，再传导到新就业、新收入，再转化为消费，要快得多。

此外，与724会议新增提出的“结构性货币政策工具”也正好适配。

GPT的逻辑是否改变？

虽然已经回调不少，但目前环境对GPT依然不太友好。

GPT主线的回调幅度已达均值（20~30%），但回调时间还不足（平均10周左右），才过了一半。GPT启动下一轮行情至少具备两条导火索，一条是技术的突破性进展，一条是流动性环境的转宽。

对于前者，GPT4不但用户增长在下降、使用率在下降，在多人使用后还出现“变笨”的现象。

对于后者，昨天财媒刚为逆回购超1000亿而欢呼，诱导投资者往“央行已经开始宽松”的方向想象。这时候看看客观数据，有助于冷静：

每逢月底（每月最后的7天左右），央行释放大量逆回购，是惯例操作，特别是季末的月底。相比3月底、6月底，现在这1000亿还只是小巫，即便相比4月底，也算不上什么“宽松”。更重要的是，逆回购不是中长期流动性，一般只有7天的寿命，月底的流动性在下个月初就会悉数回收。

所以就像呼应着回调时间的不足，两条导火索都还不具备。

虽然市场风格大概率切换到 顺周期 ，但复盘历史，尚未见过大盘风格领涨，而TMT能独自不涨或者下跌的。

微软的Copilot价格能一涨再涨，以远超预期的暴利姿态上线，充分反映了世界对GPT的强烈需求，以及GPT作为生产工具的高价值。这也是GPT中长期逻辑的最简单粗暴的佐证。

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